Лучше поздно, чем никогда. ЕЦБ в прошедший четверг объявил о начале программы количественного смягчения. Европейский центральный банк дал обязательство с марта покупать по €60 млрд ежемесячно до сентября 2016 года или даже после этого срока, если инфляция к тому времени не вернётся к целевым значениям. Из указанных суммы €10 млрд ЕЦБ уже покупает в рамках ABSPP и CBPP3, поэтому дополнительные покупки составят €50 млрд. Кроме того, ставки по TLTRO были снижены до уровня ключевой ставки, т.е. до 0,05%. Теперь арбитраж между LTRO и стандартным финансированием в ЕЦБ исключён. Саму же ключевую ставку, как и ставку по депозитам -0,2% было решено не менять.

Дьявол, как обычно, в деталях. Во-первых, государственные облигации будут выкупаться в соответствии с долей страны в капитале ЕЦБ. Этот критерий означает, что QE проводится в целях совершенствования денежной политики, а не с целью финансирования конкретных стран. Тем не менее, в наибольшей степени от такого механизма выиграет Италия из-за наибольшего гос.долга - 133%ВВП. А к странам, находящимися под программами «тройки», будут применяться дополнительные критерии, которые пока озвучены не были.

Во- вторых, ЕЦБ установил правила покупки - не более 25% из каждого выпуска и не более 33% от общего гос.долга страны. Это, по сути, исключает из программы греческие и кипрские облигации. Во-третьих, только 20% выкупа будет осуществляться ЕЦБ и общеевропейскими институтами, а 80% - национальными центробанками. Безусловно, это плохой сигнал, хотя он лишь подтверждает известный всем факт: пока фискальная политика остаётся на национальном уровне, риск дефолта также должен быть локализован в стране, выпускающей долг.



У объёма объявленной программы - €1,2 трл простая арифметика. ЕЦБ и ранее объявлял о намерении вернуть размер баланса на уровень 2012 года. Для этого необходимо увеличить его на €1 трл: это требует €50-70 млрд ежемесячных покупок в зависимости от планируемого горизонта. Поэтому размер программы неожиданностью не стал.

Одного количественного смягчения для восстановления роста будет недостаточно. Но оно поможет. Во-первых, начал действовать канал обменного курса. Всего за пару дней после объявления о начале программы пара EURUSD уже достигла отметки в 1,12. Это поможет вернуть инфляцию к целевому диапазону. Во-вторых, снизились ставки по 10летним гос.облигациями, в том числе стран периферии. Это частично снизит давление на их бюджеты.

Мы ожидаем, что дискуссии о целесообразности и законности QE продолжатся и после начала программы. ЕЦБ ещё предстоит убедить рынок, что он не свернёт программу раньше обозначенного срока. Пока инфляционные ожидания - судя по 5-летним облигациям выросли лишь на 0,2пп. Для сравнения, из-за падения цен на нефть, они сократились на 0,5пп. Поэтому ключевой вопрос, на наш взгляд, увеличит ли ЕЦБ программу закупок, если её окажется недостаточно для разгона инфляции. Кстати, по информации в прессе против QE выступили центробанкиры Германии, Нидерландов, Австрии и Эстонии.



В целом, благодаря программе количественного смягчения и упавшим ценам на нефть в еврозоне в 2015 году возможны положительные «сюрпризы роста», хотя и вероятность обострения отношений между странами ядра и периферии на волне ускорения роста также увеличились.