Установлено, что мировая цена нефти определяется, главным образом, на рынке фьючерсных контрактов на нефть. При этом рынок нефтяных фьючерсов оказывает как прямое, так и опосредованной воздействие на ценообразование. Примерами прямого влияния являются использование Саудовской Аравией в ценообразовании поставок нефти на европейский рынок среднемесячной котировки торгуемого на бирже Intercontinental Exchange - ICE фьючерса на Brent в рамках так называемой системы BWAVE, а также тот факт, что официальная цена продажи нефти эмиратом Дубаи привязана к фьючерсному контракту на нефть сорта Oman, торгуемому на Дубайской товарно-сырьевой бирже.

Наибольшее распространение в качестве ценового индикатора в мировой торговле физической нефтью получил рассчитываемый ценовым агентством Platts индекс Dated Brent. Опосредованное влияние рынка нефтяных фьючерсов на ценообразование Dated Brent проявляется в том, что при выставлении заявок в так называемом «торговом окне» Platts участники рынка ориентируются на фьючерсные котировки. В отличие от «торгового окна» Platts, где сделки проходят в течение всего 30 мин в день и доступ к которому имеют только ограниченное количество игроков, ликвидность фьючерсного рынка гораздо выше.

За последние примерно 10 лет объем торгов нефтяными фьючерсными контрактами на двух крупнейших биржах - нью-йоркской NYMEX и лондонской ICE - существенно вырос и уже более чем в 10 раз превышает годовое потребление нефти в мире. За январь- ноябрь 2014 г. оборот фьючерсных контрактов на двух биржах составил около 320 млн. контрактов, что эквивалентно 320 млрд. баррелей нефти и в годовом выражении незначительно уступает своему максимальному значению, достигнутому в 2011 г.

В результате финансиализации нефтяного рынка на цену нефти все возрастающее влияние оказывают финансовые инвесторы, которые не имеют прямого отношения к добыче, транспортировке, переработке или потреблению физической нефти и нефтепродуктов, а используют нефтяные фьючерсы как инструмент для долгосрочных портфельных инвестиций или для извлечения краткосрочной спекулятивной прибыли. Согласно многим исследованиям, присутствие на рынке финансовых игроков в течение последних нескольких лет обуславливало наличие в цене нефти так называемой «спекулятивной премии».

В 2014 г. доля финансовых инвесторов в структуре открытых позиций по нефтяным фьючерсам продолжила расти и в среднем за первые 11 месяцев 2014 г. этот показатель на американской бирже NYMEX превысил 50%. На европейской бирже ICE финансовые инвесторы контролируют около 30% открытых позиций.

При этом крупнейшими держателями позиций в нефтяных деривативах являются банки, в т. ч. Goldman Sachs, J.P. Morgan Chase и др., которые используют нефтяные фьючерсы, во-первых, для извлечения прибыли от колебаний цен на нефть в собственных стратегиях за счет собственных средств; во-вторых, в целях обеспечения своей деятельности как финансовых посредников. При этом клиентами банков являются как игроки рынка физической нейти - нефтедобывающие компании, нефтеперерабатывающие заводы, авиакомпании и т.д., так и финансовые игроки, в т. ч хедж-фонды.

Кроме того, практически все крупнейшие банки до недавнего времени занимались также непосредственно торговлей физическими сырьевыми товарами, в том числе сырой нефтью, т.е. выступали в качестве сырьевых трейдеров. Совмещение операций на финансовом и физическом рынках давало им дополнительные конкурентные преимущества - банки получали информацию о том, что происходит на локальных непрозрачных рынках физической нефти, которую могли использовать в своих финансовых стратегиях.

Однако мировой финансовый кризис 2008-2009 гг. показал, что слабо регулируемые рынки производных финансовых инструментов представляют огромную угрозу для финансовой системы. Более того, после банкротства банка Lehman Brothers в 2008 г. финансовые регуляторы осознали, что крупнейшие банки являются системно значимыми институтами, банкротство которых недопустимо, поэтому сейчас мы наблюдаем попытки регуляторов крупнейших финансовых рынков установить контроль над рынком деривативов и, в частности, за деятельностью крупных банков на этом рынке.

Лидером в этом процессе выступают США. В 2010 г. здесь был принят рамочный закон Додда-Франка, который обрисовал направления ужесточения регулирования финансового рынка и с тех пор постепенно наполняется соответствующими подзаконными актами. Применительно к рынку нефтяных деривативов ужесточение регулирования идет по трем направлениям: - лимиты на объем позиций по фьючерсам - ограничивается количество контрактов, которые один участник рынка может держать. - «правило Волкера» - запрет банкам торговать деривативами в своих интересах, а также инвестировать собственные средства в хедж-фонды. Иными словами, банкам разрешается выступать только в качестве финансовых посредников. - введение обязательного клиринга для внебиржевых свопов, что означает, в том числе, необходимость внесения гарантийного обеспечения под сделки на внебиржевом рынке, на котором работают банки и в конечном итоге приведет к значительному удорожанию этих операций.

Европейский Союз, хотя и с некоторым запаздыванием относительно США, также ужесточает регулирование рынка нефтяных деривативов. В настоящее время здесь разрабатываются два крупных закона в этой сфере - «O рынках финансовых инструментов» - MiFID II и «О регулировании инфраструктуры европейского рынка» - EMIR.

Кроме того, на международном уровне в рамках G20 осуществляется координация действий регуляторов, чтобы не дать возможность участникам рынка обходить ограничения путем совершения операций в менее регулируемых юрисдикциях. Кроме того, значительные ограничения накладывает и имплементация требований Базеля 3, который повышает нормативы достаточности капитала для банков и тем самым также ограничивает их возможность совершать сделки с нефтяными деривативами.

Помимо этого, деятельность банков на рынке физической нефти также находится под вопросом. В 20 ноября 2014 г. Сенат США по итогам расследования, которое длилось с 2012 г., обвинил американские банки Goldman Sachs, Morgan Stanley и J.P. Morgan в манипулировании ценами на сырье на физическом рынке и использовании этих операций для извлечения прибыли на финансовых рынках.

Важно, что под удар ставятся не просто банки, но и сама ФРС США, которая не смогла установить должного контроля за деятельностью банков на этих рынках. ФРС США с 2003 г. разрешает банкам выступать в роли сырьевых трейдеров, однако ограничивает объемы такой деятельности на уровне 5% от капитала. В докладе Сената утверждается, что банки использовали лазейки и успешно обходили это ограничения.

Мы видим, что банки в массовом порядке полностью или частично избавляются от операций с физическими сырьевыми товарами - о таком решении уже заявили J.P. Morgan, Morgan Stanley, Barclays и ряд других крупных банков. Фактически из крупных игроков на этом рынке пока остаются только Goldman Sachs и Citigroup.

Несмотря на сокращение операций с физической нефтью, банки пока не уходят с рынка нефтяных деривативов. Однако если банки все же решат существенно сократить объем операций с производными финансовыми инструментами на нефть, это будет иметь серьезные последствия для нефтяного рынка, главное из которых - сокращение спекулятивной премии в цене нефти. Также существенное снижение ликвидности на рынке нефтяных деривативов может привести к значительному росту издержек не только у финансовых игроков, но и у хеджеров, в т. ч. нефтедобывающих компаний. Хотя реформа декларируют благие цели - снижение системных рисков в экономике и повышение прозрачности рынка, ужесточение регулирования нефтяных деривативов может сделать бизнес банков на этом рынке невыгодным.

В конечном счете, влияние финансовой реформы на рынок нефти будет зависеть от того, насколько жесткими на практике окажутся новые требования регуляторов. Изменение регулирования в США - это длительный и открытый процесс, в котором банки принимают активное участие. После публикации каждой промежуточной версии разрабатываемых подзаконных актов следуют этапы ее публичного обсуждения, сбора комментариев от участников рынка, анализа этих комментариев регуляторами и публикации как самих комментариев, так и результатов их анализа.

Кроме того, банки активно оспаривают вводимые ограничения в судебном порядке. Мы считаем, что банки с высокой вероятностью найдут возможность обойти вводимые ограничения, хотя бы частично. Более того, так как технологии работы на рынке деривативов давно и хорошо отработаны, поддержку цене нефти может оказать приход на этот рынок новых небанковских игроков. Так, например, часть сырьевых трейдеров уже ушли из крупнейших банков и создали собственные хедж фонды.

Масленников А.О.