Банк России снизил ключевую ставку на 0,25пп до 9,75%. Решение трудно назвать ожидаемым: рынок не смог прийти к консенсусу до заседания. Опросы аналитиков Bloomberg, Reuters показывали разобщённость мнений и относительно направления движения - снизить или сохранить, и возможной величины шага - 0,25 или 0,5пп. Мы предполагали снижение ставки на 0,5пп. 

Неопределённость перед заседанием была вызвана двумя причинами. Во-первых, экономические условия заметно изменились в последние месяцы. Вырос оптимизм на рынке нефти благодаря выполнению странами обязательств по снижению добычи. Курс рубля укрепился, несмотря на операции Минфина по покупке валюты на внутреннем рынке. Инфляция замедлилась до 4,6% в феврале и 4,3% к 20 марта, заметно превзойдя ожидания регулятора и рынка. Росстат существенно улучшил оценку экономического роста в 2015-16 годах. Во-вторых, недавние заявления ЦБ были неоднозначными. Глава Банка Эльвира Набиуллина подчёркивала, что смягчение политики более вероятно во 2 квартале, а не в первом. Пресс-релиз по итогам предыдущего заседания ужесточил риторику, сообщив, что «потенциал снижения ставки в первом полугодии уменьшился». Однако позже в пользу смягчения высказались департамент прогнозирования и директор департамента денежно-кредитной политики.

Смягчение оказалось незначительным, став, скорее, символическим жестом. Денежно-кредитная политика остаётся жёсткой, ключевая ставка достигла уже - 5,5% в реальном выражении. Учитывая отрицательный разрыв выпуска - экономическая активность ниже потенциала, позиция регулятора является очень агрессивной. Осторожность банка объясняется тем, что ЦБ считает текущее быстрое замедление инфляции неустойчивым, вызванным временными факторами, в основном динамикой курса и хорошим урожаем. Банк опасается ослабления курса, особенно во втором полугодии под влиянием снижения нефтяных котировок. Давление на цены также окажут высокие инфляционные ожидания и уменьшение нормы сбережения населения.

Критика жёсткой политики ЦБР растёт, так как достижение цели по инфляции уже кажется весьма вероятным. Но банк объясняет жёсткость тем, что важно не только достигнуть целевого значения, но и закрепиться на нём. Пресс-релиз регулятора ожидаемо сместил фокус на среднесрочные риски. Тем не менее, учитывая значительный лаг влияния денежно-кредитной политики, рынок обсуждает необходимость снижения ставки для предотвращения избыточного замедления инфляции в будущем. Однако риск «перелёта» цели, похоже, пока не сильно беспокоит ЦБ. Пресс-релиз не содержал упоминания данного сценария, а после заседания Эльвира Набиуллина только вскользь сообщила, что регулятор допускает отклонение от цели в любую сторону. Напомним, что сейчас допустимый коридор отклонения не определён. Ранее диапазон был ограничен плюс-минус 1,5%. Банк вернётся к обсуждению допустимого диапазона отклонения от цели осенью.

Банк России умеренно улучшил макроэкономический прогноз. Регулятор повысил прогноз цен на нефть в 2017 году с $40/барр до $50/барр. Сценарий предполагает стабилизацию котировок на текущем уровне в 1П и постепенный спад в 2П до $40/барр к концу года. Подобная динамика, по мнению ЦБР, может быть вызвана ослаблением договорённостей стран-экспортёров, ростом добычи сланцевой нефти в США и восстановлением поставок из Ливии и Нигерии. Прогноз цен на 2018-19 годы сохранен на уровне $40/барр. Учитывая более благоприятные условия, Банк повысил прогноз роста ВВП в 2017 году на 0,5пп до 1-1,5%. Повышен прогноз роста всех основных компонент: потребления, инвестиций, запасов, экспорта и импорта. Экономический рост в 2018 году снижен на 0,5%пп, видимо, за счёт учета эффекта базы. Среднесрочные потенциальные темпы по-прежнему оцениваются в 1,5-2% в год, и Банк вновь упоминает о необходимости структурных реформ.



Тем не менее, сама риторика комментариев относительно решения ЦБР была смягчена. Пресс-релиз по итогам заседания содержал формулировку: «банк допускает возможность постепенного снижения ставки во 2-3 кварталах». Некоторые нюансы дальнейшей политики раскрыла Эльвира Набиуллина. Глава подтвердила, что банк будет стараться менять ставку на опорных заседаниях, но не исключает изменение и на промежуточных. ЦБР также не исключает возможность возвращения к полупроцентному шагу. Следующее решение по ставке будет принято 28 апреля. Мы ожидаем снижения на 0,25пп. Банк вряд ли возьмёт паузу, учитывая, что следующее решение будет приниматься только в июне, когда инфляция будет очень близка к целевому уровню, если ни достигнет его. Вместе с тем возврат к шагу в 0,5пп уже в апреле нам кажется маловероятным. Упоминание этой возможности было, скорее, заделом на непредвиденную перспективу. ЦБР постарается избежать резкого изменения на промежуточном заседании.