Ключевую роль в изменении структуры и функций финансовой системы США сыграло развитие секьюритизации - важнейшей современной финансовой технологии. Первоначально она была призвана разрешить кризис неплатежеспособности сберегательных банков США, а затем позволила решать более общие вопросы увеличения ликвидности банковской системы и равномерного распределения рисков между разными финансовыми институтами и частными лицами. Американский опыт и масштабы секьюритизации активов, а также воздействие этого процесса на мировые финансовые рынки являются беспрецедентными. 

Факторы развития секьюритизации. Секьюритизация возникла как решение долгового кризиса, в который попали ссудо-сберегательные ассоциации США в середине 1980-х гг. XX века. Суть кризиса заключалась в том, что ипотечные кредиты, которые в подавляющей степени представлялись розничными сберегательными банками, финансировалоась за счет депозитов населения. Банки несли все виды риска, связанные с этим: риск невозврата кредита; риск досрочного возврата (и соответственно потери доходов), риск изменения процентных ставок. В середине 1980 х годов рыночные ставки процентов по депозитам значительно выросли, а ставки по долгосрочным ипотечным кредитам остались прежними. Невозможность выполнить свои обязательства перед вкладчиками за счет поступлений от ипотечных кредитов привела к неплатежеспособности банков. Кризис отчетливо обозначил основную проблему: найти способы превращения неликвидных ипотечных и других банковских кредитов в высоколиквидные рыночные инструменты.

Важнейшим фактором развития секьюритизации в США явились и изменения в банковском регулировании. К середине 1980-х гг. банки были обязаны резервировать на случай возможных потерь, по меньшей мере в размере 5,5-8 долл. на каждые 100 долл. активов, находящихся на балансе банка. Минимальные требования к капиталу банка (известные под названием "Базель 1") позволяли уменьшать риск, которому подвергались деньги акционеров банков. Но наращивание капитала банка было весьма затратным процессом. В 1980-е гг. банки столкнулись с сокращением ресурсной базы. Рынок депозитов, традиционный источник банковских ресурсов, претерпел существенные изменения. Значительная часть накоплений населения стала направляться не в банки, а в фонды денежного рынка, на счета инвестиционных компаний, паевых фондов и страховых компаний. Депозитов стало недостаточно и их привлечение стало весьма дорогим для банков. Секьюритизация представлялась решением этих проблем. С одной стороны, она позволяла банкам смягчить требования регуляторов к минимальному размеру капитала, выводя активы с баланса банков. С другой стороны, появилась возможность заменить сравнительно дорогое и громоздкое посредничество коммерческих банков более гибким, эффективным и дешевым финансированием кредитов с помощью ценных бумаг, выпускаемых на рынках капитала. 

Ипотечные кредиты коммерческих банков, которые соответствовали определенным стандартам, могли быть проданы специальным частным учреждениям, спонсируемым правительством (GSE), которые были специально созданы для облегчения процесса ипотечного кредитования. Но практика простой продажи кредитов банками существовала и раньше: с конца XIX века. Новое заключается в том, что те институты, которые покупали кредиты (первоначально речь шла лишь об ипотечных кредитах), стали объединять их в пулы, выпуская затем ценные бумаги, обеспеченные пулами этих кредитов, и продавая их инвесторам. Разнообразие инвесторов на рынках требовало и разнообразия инвестиционных продуктов. Секьюритизация, а в дальнейшем и структурированное финансирование, обладали способностью превращать кредитные продукты в инвестиционные продукты, "удобные" для использования самых широких классов инвесторов. 

Таким образом, секьюритизация была привлекательной финансовой технологией, во-первых, потому что позволяла диверсифицировать источники финансирования кредитов, во-вторых потому что элиминировала риски для оригинаторов кредитов, прежде всего для банков, выводивших кредиты со своего баланса, в-третьих, потому что в нее были встроены новаторские методы и процедуры повышения кредитного качества обеспеченных ценных бумаг (Credit Enhancement Techniques), которые в основном были разработаны американскими инвестиционными банками. К ключевым из них относятся: формирование портфеля (пула) активов с наименьшим риском; контроль и проверка качества активов независимыми рейтинговыми агентствами; принцип повышенного обеспечения (over-collateralization), требующий, чтобы стоимость ипотечных активов в пуле превышала стоимость ценных бумаг, обеспеченных этими активами; принцип транширования, при котором транши (слои) ценных бумаг с более низким кредитным статусом страхуют от дефолта слои с более высоким кредитным качеством (те, кто инвестирует в низшие транши получают за это более высокий процент); покупка того или иного вида страховки от дефолта, например, использование кредитных деривативов и т.д. Столь высокая степень защиты создавала ощущение полной невозможности дефолта по обеспеченным ценным бумагам и вплоть до 2007 г. служила способом реального страхования инвесторов от него. 

Секьюритизация и банки. Важнейшая роль секьюритизации (а в дальнейшем и структурированного финансирования в целом) заключается в ее способности возвращать денежные потоки, направленные банками в экономику, обратно в банковскую сферу. Секьюритизация способствовала колоссальному росту эффективности процесса кредитования и эффективности банковского сектора в целом, позволив банкам генерировать дополнительную ликвидность, дав новые рычаги управления риском и управления портфелями активов и пассивов, находящихся на балансе банков. Если раньше банки могли выдавать лишь ограниченное число кредитов, в зависимости от размера пассивов и капитала банка, то секьюритизация, позволившая банкам продавать кредиты третьей стороне, выводя их из своих балансов, высвободила дополнительные средства и дала возможность значительно увеличить объем выдаваемых кредитов.

Выводя кредитные активы со своих балансов, банки продолжали обслуживать эти кредиты, получая значительные комиссионные как за выдачу кредитов, так и за их дальнейшее обслуживание. Кроме того, банки получали значительные доходы от инвестирования в ими же созданные простые и сложные обеспеченные ценные бумаги. Структура доходов банковского сектора стала резко меняться: уменьшалась доля процентных доходов и быстро росла доля комиссионных доходов банков. Одновременно с этим повышалась эффективность, а следовательно и прибыльность банковского сектора. Так, если в начале 1980-х гг. доход на "осязаемый" капитал 20 крупнейших банков США составлял порядка 6-8%, то в 1990-е и 2000-е гг. данный показатель вырос до уровня 20-25%24. Только в 2008 г. норма дохода банков на капитал упала ниже 10%. Изменение общей модели финансирования кредитов - переход от банковских депозитов к вложениям широкого класса инвесторов - сопровождалось снижением расходов по финансированию кредитов и ставки процента по ним. Снижение стоимости кредитов сделало их более доступными для широкого класса заемщиков. 

Ипотечные агентства и пулы, связанные с государством. Характерной особенностью США является то, что отход от традиционного посредничества в пользу секьюритизации кредитов отражал не просто сдвиг в технологиях кредитования, но целенаправленную деятельность федерального правительства США по созданию новых институтов и рынков. Так, в США помимо государственных агентств, занимающихся ипотекой (прежде всего Government National Mortgage Association или Ginnie Mae), были созданы частные ипотечные агентства, спонсируемые федеральным правительством США (Government Sponsored Enterprises - GSE). К ним относятся прежде всего The Federal National Mortgage Association (Fannie Mae) и The Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac). Основная задача GSE состояла в увеличении общего объема кредитных ресурсов, направляемых в экономику для финансирования покупки домов. Формально оставаясь частными компаниями, GSE получали значительные льготы и преимущества от федерального правительства. Во-первых, они выкупали ипотечные кредиты у банков, с помощью специальных структур, инвестиционных пулов GSE, объединяли однородные ипотеки и выпускали ценные бумаги, обеспеченные этими ипотеками (Mortgage Backed Securities - MBS), продавая их затем на финансовых рынках. Финансирование ипотечных кредитов, переходило, таким образом, от банков и их вкладчиков к инвесторам, купившим ценные бумаги на рынке. Эти ценные бумаги гарантировали инвесторам основную сумму и процент от пула выданных ранее кредитов, т.е. страховали их от риска случайного дефолта. Во-вторых, GSE инвестировали значительные средства в активы, связанные с ипотекой, не проводя секьюритизации, а сохраняя их на своем балансе. Средства для инвестиций агентства получали от выпуска собственных долговых бумаг, которые рассматривались инвесторами как бумаги очень высокого качества, близкие по надежности казначейским бумагам США. Оба вида деятельности GSE активно развивались в последние 15-20 лет.

Постепенно собственные инвестиции GSE в ипотечные активы и эмиссияими ценных бумаг, обеспеченных ипотеками, стали важнейшим фактором развития рынка жилищной ипотеки в США. GSE и ипотечные пулы GSE были и продолжают оставаться самыми крупными покупателями ипотечных кредитов в экономике США. В значительной степени благодаря ипотечным агентствам, рынок ценных бумаг, обеспеченных ипотеками, превратился в крупнейший финансовый рынок США. Наконец, благодаря GSE ценные бумаги, обеспеченные пулами закладных, были и ос таются основной формой секьюритизации в США. Даже в годы расцвета бумаг, обеспеченных прочими кредитами, их выпуск составлял 50-60% от выпуска бумаг, обеспеченных ипотеками.
Bank of America стал первым частным эмитентом ценных бумаг, обеспеченных ипотекой (1977 г.), но в целом вплоть до середины 1980-х гг. частные финансовые институты мало интересовались этими инструментами. С середины 1980-х гг. начался быстрый рост выпуска обеспеченных ценных бумаг, эмитированных частными институтами. Если в 1983 г. общий объем секьюритизации, проведенной частными институтами США, составлял 4 млрд долл., то к 2002 г. этот показатель достиг 2 трлн долл., т.е. за 19 лет увеличился в 600 раз. В 2004-2006 гг. эмиссия частных обеспеченных неипотечных бумаг (ABS) стала вторым по величине рынком ценных бумаг США после рынка бумаг, обеспеченных ипотеками. Коллапс рынка ABS был стремительным, к 2008 г. его размеры снизились в 8 раз и достигли уровня 1996 г. Казначейские бумаги и бумаги ипотечных агентств были единственными растущими рынками в 2008 г.