РОССИЯ
США
ЕВРОПА
АЗИЯ И АФРИКА
ЮЖНАЯ АМЕРИКА
БЫВШИЙ СССР
Статьи
 
 
 
Новости
 
 
 
 
  Просмотров 12696 -  |  
Шрифт


Формирование современного российского рынка ценных бумаг происходило в период радикальных рыночных реформ 1990-х гг. Реформаторы, ориентируясь на западные образцы, создали нормативно-правовую и инфраструктурную базу для отечественного рынка ценных бумаг. Однако можно утверждать, что современный российский фондовый рынок не выполняет свое функциональное предназначение. Он носит деформированный, односторонний характер, не обеспечивая в полной мере мобилизацию сбережений и их трансформацию в инвестиции. Российский рынок ценных бумаг чаще всего воспринимается как обособленная часть экономики, интересы и деятельность которой слабо связаны с функционированием отраслей реального сектора. В России стихийно сложилась смешанная, промежуточная модель рынка ценных бумаг без целенаправленных регулирующих действий со стороны государства. В качестве доказательства приведем некоторые факты.

На российском рынке представлены ценные бумаги не более 300 эмитентов, что существенно снижает его привлекательность с точки зрения инвестирования. Во многом это проблема всей российской экономики, в которой пока мало компаний, находящихся на зрелой стадии развития и имеющих перспективное производство и технологии с экспортными возможностями. Не случайно многие участники рынка сравнивают российский рынок ценных бумаг с магазином, где имеется только залежалый товар. Недостаточно активно развивается российский рынок IPO/SPO, первичного и вторичного размещения ценных бумаг. Так, например, в США в 2010 г. было проведено 154 размещения объемом 38,7 млрд долл., а в России только 15 размещений объемом 6,1 млрд долл., 11 IPO стоимостью 5,35 млрд долл. и 4 SPO 750 млн долл. Отметим также, что большинство крупных размещений до сих пор проводится на зарубежных площадках. Среди иностранных площадок традиционно популярной у российских эмитентов является Лондонская фондовая биржа, на которой в 2005 г. на долю российских компаний пришлось 28% всех размещений.

По итогам 2010 г. отношение капитализации российского внутреннего рынка акций к величине ВВП равнялось 66%, тогда как на западных площадках значение этого показателя превышает 100%. Кроме того, более половины капитализации внутреннего рынка акций приходится на десять наиболее капитализированных компаний. Еще большую концентрацию демонстрируют данные по объему биржевой торговли. Так, в 2010 г. более половины биржевого оборота пришлось на торговлю акциями двух эмитентов - ОАО «Газпром» и ОАО «Сбербанк России». Сам объем торгов является сравнительно небольшим: дневной оборот ММВБ составляет в среднем 70 млрд руб., для сравнения оборот на Нью- йоркской бирже составляет 40 млрд долл. Более того, в последние годы стала отчетливо проявляться тенденция повышения концентрации рынка корпоративных облигаций, в 2011 г. более половины биржевого оборота пришлось на десять крупных эмитентов. Все эти данные свидетельствуют о недостаточном количестве ликвидности и инструментов на российском внутреннем рынке акций. В результате инвесторы вынуждены закладывать в цену приобретаемых бумаг значительную премию для компенсации риска низкой ликвидности. Это препятствует доступу российских компаний к инвестиционным каналам, снижает возможности по управлению ресурсами и затрудняет мобилизацию сбережений.

Для российского рынка характерен недостаточный уровень развития региональных фондовых рынков. Проблема развития технологии торговли, учетно-расчетной системы сохраняет свою остроту в части обеспечения единого фондового пространства как условия беспрепятственного перемещения капиталов. На фоне бурного развития Московского и Санкт-Петербургского рынков ценных бумаг приходится констатировать слабое их развитие в регионах, отдаленных от центральной части страны.

Значимой проблемой развития российского фондового рынка, затрудняющей его становление как механизма трансформации сбережений в инвестиции, является отсутствие внутренних институциональных инвесторов, неразвитость системы коллективного инвестирования и превалирование краткосрочного, спекулятивного иностранного капитала. В России слабо развиты институциональные инвесторы, что во многом связано с пробелами в законодательстве и неопределенностью государственной политики в данной области. К сожалению, прогрессивная идея, заложенная в действующей российской пенсионной системе и направленная на использование пенсионных накоплений в качестве инвестиций на фондовом рынке, не получила должного развития. Доля пенсионных накоплений, переданных частным управляющим компаниям, ничтожно мала и составляет всего 2,5% от общей суммы пенсионных накоплений. А ведь пенсионные средства могли бы стать источником долгосрочной ликвидности для финансирования крупных стратегических проектов модернизации экономики. «Буксует» и отрасль коллективных инвестиций, клиентская база российских паевых инвестиционных фондов - ПИФ. По итогам 2010 г. зафиксирован общий отток средств из открытых паевых фондов - ОПИФ в размере 358 млн руб., при том, что с 2005-2007 гг. в ОПИФ было привлечено немногим менее 60 млрд руб. По отношению к ВВП стоимость чистых активов открытых и интервальных ПИФ остается малозначительной, составляя около 0,2%.

Доминирование краткосрочного спекулятивного иностранного капитала на российском рынке ценных бумаг вносит дополнительные риски в национальную финансовую систему. Объем иностранных инвестиций в ценные бумаги российских компаний растет, на 16,9% в 2011 г., однако во многом зависит от общей ситуации на глобальных рынках капитала. Из этого можно сделать вывод, что российский рынок ценных бумаг интересен иностранным инвесторам лишь с точки зрения спекуляций, особенно в периоды роста цен на сырьевые активы. Такие инвестиции являются крайне «подвижными» вложениями, приводящими к кризисным явлениям при их массовом оттоке. Так, в условиях неопределенности за 10 дней августа 2007 г. из страны было выведено около 2 млрд долларов. Показателен и тот факт, что по большей части иностранные инвесторы осуществляют вложения в российские ценные бумаги, используя иностранные площадки.

Отметим, что непопулярность российских площадок среди иностранных инвесторов обусловлена во многом недостатками развития инфраструктуры рынка. Проблема развития инфраструктуры выражается не только в отсутствии эффективной учетно-расчетной системы, но и в отсутствии действенных механизмов предоставления гарантийных обязательств и широкого класса надежных гарантов. Не отлажена сама процедура предоставления гарантий и поручительств. Также отсутствуют квалифицированные специалисты, обладающие достаточными знаниями и опытом для проведения андеррайтинга и сопровождения крупных эмиссионных проектов. До сих пор эти услуги оказывают представительства крупных иностранных инвестиционных компаний.

Ситуацию усугубляет сложное строение государственной регулирующей системы. Так, существуют нормы, издаваемые Федеральной службой по финансовым рынкам - ФСФР, регулирующие деятельность всех основных субъектов фондового рынка. Имеются в виду эмитенты, профучастники, организации коллективного инвестирования, нормы ЦБ РФ, определяющие особенности эмиссии ценных бумаг кредитными организациями и регламентирующие операции на открытом рынке с государственными ценными бумагами, а также нормы, издаваемые Минфином РФ, регулирующие процедуру эмиссии и обращения федеральных государственных ценных бумаг, нормы инвестирования пенсионных накоплений и аккредитации рейтинговых агентств.

Существенной специфической особенностью российского фондового рынка является недоверие к нему как к институту трансформации сбережений в инвестиции как со стороны внутренних, так и иностранных инвесторов. Необходимо отметить, что доверие является исключительно важной частью неформальных ограничений, упорядочивающих отношения между участниками фондового рынка. Важно подчеркнуть, что неформальные ограничения несут на себе груз социальной инерции, наследственный элемент, поддерживаемый сознательно передаваемой традицией. Доверие есть результат предшествующего опыта. Его можно рассматривать как ожидание индивидом определенных действий со стороны окружающих, значительно влияющее на принятие им решений. Для российского населения характерно недоверие к финансовым рынкам. По данным НАУФОР, на ММВБ число частных инвесторов, т.е. физических лиц, составило в 2011 г. всего 714 295 чел., немного больше 1% всего экономически активного населения России. При этом активные инвесторы, т.е. те, кто осуществляет не менее одной сделки в месяц, составляют 13-17% от этой величины. Для сравнения, в США более половины населения хранят свои сбережения в ценных бумагах.

История свидетельствует о том, что недоверие большинства российских граждан к фондовому рынку обусловлено его предшествующим развитием. Действительно, даже в 1890-1914 гг., когда оборот Санкт- Петербургской биржи вышел на пятое место в мире после фондовых бирж Нью-Йорка, Лондона, Парижа и Рима, большинство российского населения было крайне пассивным по отношению к рынку ценных бумаг. Финансовые историки указывают на влияние религиозной традиции. Предпринимательство, взимание процентов представлялось греховным делом. Кроме того, в новой истории российские граждане пережили несколько крупных кризисов, унесших их сбережения. Негативный опыт, приобретенный в период советской плановой экономики, полулегальной приватизации и краха финансовых пирамид 1990-х гг., способствовал созданию негативного образа фондового рынка в сознании российских граждан.

Негативный опыт инвестирования в российские активы есть и у иностранных инвесторов, которые до сих пор небезосновательно критикуют нашу экономику за высокие политические риски, непрозрачность и недостаточную защищенности прав собственности. Отсюда нестабильность финансовых вложений со стороны зарубежных инвестиционных фондов.

Доверие или недоверие, являясь результатом предшествующего опыта, можно назвать своеобразным фильтром по отношению к вводимым государством формальным правилам. Доверие экономических субъектов, отечественных и иностранных является «смазочной жидкостью» для механизма действующего формального правила, позволяющей ему успешно функционировать. Именно поэтому важно не только восполнять пробелы в российском финансовом законодательстве и совершенствовать регулирование, но и повышать финансовую грамотность и культуру населения, повышать прозрачность экономической политики, укреплять институт собственности. Только совместная работа над совершенствованием формальных правил и неформальных ограничений может стать одним из драйверов развития российского фондового рынка.

Сегодня в связи с поставленными целями модернизации российской экономики рынок ценных бумаг мог бы стать привлекательным источником долгосрочной ликвидности, перераспределения прав собственности и страхования рисков инновационных видов деятельности.

Существенным прорывом в развитии инфраструктуры российского фондового рынка стало объединение российских торговых площадок ММВБ и РТС. Укрупнение бирж является закономерным процессом, происходящим по всему миру, вызванным необходимостью осуществлять масштабные инвестиции в технологии биржевой торговли и противостоять глобальной конкуренции на рынках капитала.

В планах развития значится приватизация объединенной площадки и возможное слияние с западной биржей, что способно дать толчок к развитию передовых технологий биржевой торговли и значительно увеличить ликвидность. Остается надеяться, что объединение торговых площадок сделает для российских эмитентов более привлекательным размещение на внутреннем рынке, нежели на зарубежных площадках.

Стоит также отметить активную законотворческую работу в области институционализации срочного рынка. Срочный рынок во всем мире развивается опережающими темпами по сравнению со спот-рынком, и российский рынок ценных бумаг здесь не исключение. ФСФР утвердило «Положение о видах производных финансовых инструментов», заполнив законодательный пробел в сфере регулирования срочного рынка. К производным финансовым инструментам были отнесены опционный договор, фьючерсный договор, биржевой и внебиржевой форвардный договор и своп-договор. Положением был определен широкий спектр базисных активов этих финансовых инструментов: ценные бумаги, показатели, товары, валюта, процентные ставки, обстоятельства, свидетельствующие о неисполнении обязательств. Кроме того, с 2010 г. для управления рисками в состав активов некоторых схем коллективного инвестирования разрешено включать производные финансовые инструменты.

Другим направлением законотворческой работы является формирование нормативно-правовой базы для противодействия неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком. Реализация данного прогрессивного, по меркам развитых рынков, закона требует немалой сопровождающей работы, многие аспекты которой остаются неопределенными. Практики манипулирования рынком постоянно совершенствуются, поэтому подходы к пресечению этого явления должны включать организацию аналитического и научно-исследовательского сопровождения, совершенствование методов и технологий выявления манипуляций, эффективные программные решения, а также подготовку кадров. Важно также наладить сотрудничество с зарубежными регуляторами по обмену передовым опытом и информацией в рамках двустороннего сотрудничества и в рамках международных объединений регуляторов. Законодательством описано семь составов манипулирования, шесть из них касаются информации, циркулирующей внутри фондового рынка, а седьмой связан с умышленным распространением сведений через СМИ и Интернет. Однако организация регулярного контроля глобальных информационных потоков представляется невозможной.

В ответ на некоторую запутанность многих положений приказов ФСФР как главного регулирующего органа рынка ценных бумаг на российском фондовом рынке создаются саморегулируемые организации - СРО. В среднем 30-35% общего числа российских профучастников являются членами хотя бы одной СРО. Саморегулируемые организации представляют собой добровольные объединения профессиональных участников рынка в целях обеспечения условий и соблюдения стандартов их профессиональной деятельности и этики, защиты интересов клиентов и инвесторов. Например, СРО ведут активную работу, направленную на институционализацию российского срочного рынка, заполняя пробелы законодательства. СРО являются альтернативой государственному регулированию, которое, хотя и направленно на снижение неопределенности взаимодействия агентов, само сопряжено с трансакционными издержками. По этой причине экономические субъекты должны выбирать такой способ упорядочивания их взаимодействий, который может оптимизировать наилучшим образом трансакционные издержки. Таким образом, круг регулируемых государством сделок ограничивается только теми сделками, которые связаны с меньшими издержками альтернативного гаранта.

СРО являются примером неформальных ограничений, упорядочивающих отношения на фондовом рынке. Имеется в виду, что гарантией исполнения рекомендаций СРО является не возможность применения легитимного насилия, а угроза потери репутации и негативная реакция общественного мнения, например, со стороны партнеров и клиентов. Не стоит преуменьшать роль подобных ограничений. Утрата доверия со стороны клиентов или партнеров на финансовом рынке может парализовать финансовые потоки организации, что в конечном итоге может привести к ее банкротству.

К сожалению, стоит признать, что в России все еще отсутствует целенаправленная государственная политика в области стимулирования развития внутренних институциональных инвесторов. Политика ФСФР, наоборот, направлена на ужесточение требований к российским профучастникам. Так, в 2010 г. ФСФР повысила требования к размеру собственных средств профучастников, ввела понижающие коэффициенты при их расчете, утвердила обязательство для профучастников, совершающих сделки за счет неквалифицированных инвесторов, формировать совет директоров, расширила круг лиц, которые должны иметь квалификационный аттестат специалиста финансового рынка. Это существенно сократило количество профучастников рынка ценных бумаг, снижение на 10,7% в 2011 г. Особенно болезненными данные изменения оказались для регионов. В 2011 г. было аннулировано в три раза больше лицензий, чем выдано. Данное направление регулирующей политики продиктовано желанием укрупнить участников фондового рынка и повысить тем самым их надежность. Хотя практика финансовых рынков показывает, что размер организации является далеко не самым лучшим критерием для определения надежности компании. Наоборот, появляются риски, связанные с действием принципа «too big to fail», а также вероятность использования сложных схем вывода денег благодаря либерализации рынка капитала.

Отметим, что меры по повышению требований к собственным средствам не привели к консолидации компаний, к слияниям и поглощениям. Стоит подчеркнуть, что концентрация оборотов участников торгов на российских биржах и без того является высокой. На долю десяти наиболее активных операторов, по итогам 2011 г. приходилось 46% общего оборота на ММВБ, а на РТС около 5% всех участников торгов обеспечили 96% всего оборота. Это значит, что государство как регулятор несовершенно и подвержено давлению множества групп интересов, поэтому зачастую оно и выбирает вариант реформ не по критериям их эффективности.

В заключение отметим, что институциональная особенность российского фондового рынка заключается в том, что на данном этапе развития он недостаточно эффективно выполняет функцию привлечения финансовых ресурсов в реальный сектор экономики. Незавершенная институционализация российского рынка ценных бумаг поставила его в тиски противоречий: с одной стороны, это неактивное развитие внутреннего рынка IPO и недостаточное количество торгуемых инструментов, снижающих привлекательность российского рынка ценных бумаг в глазах инвесторов, с другой стороны, отсутствуют внутренние институциональные инвесторы и стабильные долгосрочные иностранные инвестиции, уменьшающие привлекательность размещений для эмитентов.

В последние годы в связи с поставленными целями модернизации и создания международного финансового центра предпринимаются попытки по завершению формирования рынка ценных бумаг как особого института рыночной экономики. Заполняются законодательные пробелы, совершенствуется торговая и учетно-расчетная инфраструктура, создаются саморегулируемые организации. Однако остается масса проблем, без решения которых невозможно завершение институционализации российского фондового рынка. Имеется в виду отсутствие политики в области развития внутренних институциональных инвесторов и повышения финансовой грамотности и доверия населения к рынку ценных бумаг как механизму трансформациисбережений в инвестиций, а также игнорирование при принятии законов и подзаконных актов механизмов реализации заложенных в них правил, проверки их соблюдения и обеспечения выполнения.

 

Назад

 
       АНАЛИТИЧЕСКАЯ ЛЕНТА      --------

Экономика Швеции
  
.........................................................................

Экономика Ирландии


........................................................................


Экономика Нидерландов
 

.........................................................................

Экономика Германии
 

........................................................................

Экономика Финляндии
   
........................................................................

Экономика Польши


........................................................................

Экономика Франции


........................................................................

Экономика Норвегии

........................................................................

Экономика Италии


........................................................................

Экономика  Англии 

.......................................................................

Экономика Испании
.........................................................................

Экономика Дании


.......................................................................

Экономика Турции


.......................................................................

Экономика Китая


.......................................................................

Экономика Греции

......................................................................

Экономика США
 
.......................................................................

Экономика Австрии

......................................................................

Экономика России


.......................................................................

Экономика Украины


........................................................................

Экономика Кипра

.......................................................................

Экономика Израиля

.......................................................................

 Экономика Японии


......................................................................

 Экономика Индии


......................................................................

Экономика Европы


......................................................................