РОССИЯ
США
ЕВРОПА
АЗИЯ И АФРИКА
ЮЖНАЯ АМЕРИКА
БЫВШИЙ СССР
Статьи
 
 
 
Новости
 
 
 
 
  Просмотров 11796 -  |  
Шрифт


Активная роль на кредитных рынках и высокий леверидж финансовых институтов, возникших на гребне секьюритизации, привели к тому, что они стали не только важнейшими кредиторами, но и крупнейшими заемщиками в экономике США. Сложилась ситуация, при которой рост совокупных заимствований финансового сектора стал значительно опережать рост заимствований нефинансового сектора. Так, в период с 1990 по 2006 г. при увеличении общей кредитной задолженности экономики США на 229% долг самого финансового сектора вырос на 442%., почти в 3 раза опережая рост задолженности нефинансового сектора - 169% . Более всего за этот период вырос долг ипотечных агентств, спонсируемых государством (GSE) и частных эмитентов обеспеченных ценных бумаг - 559% и 1364%, соответственно. 

Рост размеров финансового сектора США и его задолженности относительно ВВП в последние 20 лет является беспрецедентным, но с конца 1990-х гг. он получил дополнительное ускорение. В результате на долю финансового сектора в настоящее время приходится основная часть внутреннего долга США. Эта ситуация кардинально отличается от стандартов, сложившихся в ходе финансовой истории США, начиная с 1929 г., когда основными заемщиками в стране были корпорации и население, хотя их роли иногда и менялись. Корпорации были главным заемщиком все 1930-е гг., а в послевоенное десятилетие главным заемщиком стало население. Заимствования же финансового сектора США вплоть до 1987 г. были достаточно скромными, его развитие в целом шло в соответствии с наращиванием собственного капитала финансовых институтов и ростом размеров экономики США. С конца 1980 х годов началась радикальная перестройка структуры внутреннего долга США. Заимствования финансового сектора стали быстро вытеснять с кредитного рынка население и корпорации, но в большей степени все же "пострадал" корпоративный сектор, доля которого стала снижаться. Сходная перестройка начиная с 1987 г. происходила и в Великобритании. Однако она происходила более равномерно и отражала долгосрочные тенденции увеличения роли финансового сектора в экономике Великобритании в результате превращения Лондона в мировой финансовый центр.

Тенденция к росту относительных размеров финансового сектора за последние 15 лет представляется одним из важнейших структурных сдвигов в экономике США. Размеры активов и пассивов финансового сектора увеличиваются намного быстрее, чем размеры кредитования нефинансовых секторов экономики и размеры вложений в финансовый сектор со стороны нефинансовых секторов. При этом рост значения финансового сектора наблюдается не только при анализе структуры внутреннего долга США, но и при анализе структуры добавленной стоимости и структуры совокупной прибыли в экономике США. Так, общий объем добавленной стоимости, генерированной в финансовом секторе, особенно в 2000-е гг. обнаруживал тенденцию к росту и достиг к 2007 г. почти 8% от ВВП. Прибыли финансового сектора в совокупном объеме прибыли также росли. Аналогичным образом, рос показатель рыночной капитализации финансовых институтов как относительно ВВП, так и относительно совокупной рыночной капитализации. 

Непропорциональный рост долга финансового сектора США отражает громадный рост требований внутри финансовой системы между банками, инвестиционными банками, хеджевыми фондами, специальными инвестиционными компаниями, ипотечными агентствами и т.д., Иными словами, "отрыв" задолженности финансового сектора от общего развития кредитного рынка США связан с ростом выпуска финансовых инструментов, предназначенных не для аккумуляции средств в пользу "реального" сектора экономики, а в пользу самого финансового сектора - для финансирования других финансовых инструментов.
Приход новых игроков и созданные ими инструменты резко увеличили ликвидность финансовых рынков США. При этом изменились не столько традиционные способы привлечения кредитов нефинансовым сектором, сколько инструменты реального финансирования этого процесса. Если главными инструментами привлечения дополнительных средств в нефинансовом секторе по-прежнему остаются кредиты, облигации и коммерческие бумаги, то средства для оплаты этих активов привлекаются в настоящее время совершенно по-другому, чем прежде. Например, банковский кредит, выданный человеку на покупку автомобиля, в настоящее время скорее всего не будет финансироваться из депозитов банка. Вероятнее всего он будет продан эмитенту ABS, а тот в свою очередь, выпустит ценную бумагу, обеспеченную пулом аналогичных кредитов, и затем продаст ее финансовой компании, которая, в свою очередь, купит ее за счет средств, привлекаемых от размещения на рынке своих облигаций или коммерческих бумаг. В результате, хотя покупка автомобиля формально будет профинансирована банком, в реальности деньги на нее предоставят "далекие" покупатели облигаций финансовой компании. Таким образом, с появлением новых инструментов и новых финансовых институтов, стали выстраиваться "длинные" цепочки поиска средств для финансирования банковских кредитов и облигаций небанковских институтов, которые отражаются в раздувании совокупных активов и пассивов институтов и задолженности финансового сектора. Банки в настоящее время служат как бы "фронт-офисом" для обслуживания заемщиков. Деятельность же по фактическому финансированию заемщиков происходит за пределами банковского сектора - на финансовых рынках, с участием множества финансовых институтов. Требования и обязательства самих финансовых институтов "захлестнули" финансовые рынки. В результате, в настоящее время американский рынок корпоративных облигаций, находящихся в обращении, больше чем на 50% состоит из облигаций, выпущенных самими финансовыми институтами, с целью дальнейшего кредитования экономики США.

Современная ситуация коренным образом отличается от ситуации 1950-1960 годов, когда практически единственным институтом финансового сектора, выпускавшим облигации, были финансовые компании. Но на их долю приходилось всего 10% данного рынка. Остальные 90% составляли корпоративные облигации нефинансовых компаний США. В 1970-1980-е гг. к выпуску облигаций подключились и коммерческие банки. Их совместная доля с финансовыми компаниями стала составлять около 20% рынка. С середины 1980-х гг. начался стремительный рост эмиссий обеспеченных облигаций. Главным игроком на рынке облигаций со стороны финансового сектора стали эмитенты ABS. Они наращивали свою долю рынка как за счет коммерческих банков, так и за счет нефинансовых корпораций. Но в конечном итоге деньги, привлеченные эмитентами ABS, возвращались и в банки, и в "реальный" сектор. Так, оттягивая средства у нефинансовых корпораций, эмитенты ABS заставляли последних прибегать либо к размещению акций, либо использовать банковские кредиты под залог коммерческой недвижимости. В дальнейшем скупая кредиты, обеспеченные коммерческой недвижимостью, эмитенты ABS вливали ликвидность в банковский сектор и косвенно финансировали нефинансовые корпорации. Аналогичным образом, вытесняя коммерческие банки с рынка корпоративных облигаций, эмитенты ABS использовали средства, привлеченные на этом рынке, для скупки розничных кредитов и финансирования банковского сектора. Таким образом, средства, оттягиваемые у банков и нефинансовых компаний, вновь к ним возвращались, но в другой форме, пройдя множество дополнительных звеньев.

Изменения коснулись и рынка краткосрочных коммерческих бумаг. Главным игроком на нем долгое время были финансовые компании, на их долю в 1950-1960-е годы приходилось около 80% общего объема выпущенных коммерческих бумаг. В 1970-е гг. главную роль на этом рынке стали играть коммерческие банки. Наконец в 1990-е и 2000-е гг. центральное место на рынке краткосрочных коммерческих бумаг также заняли эмитенты ABS. В последнее десятилетие более половины всех находящихся в обращении коммерческих бумаг, были выпущены новыми финансовыми институтами с целью финансирования покупки банковских кредитов, а также инвестиций в сложные финансовые инструменты. 

Удлинение процесса финансирования кредитов, рост количества посредников и увеличение объемов их активов стали важным фактором роста размеров финансового сектора и увеличения его доли в совокупном внутреннем долге США. В результате масштабной секьюритизации кредитов и выпуска обеспеченных ценных бумаг на финансовый сектор в настоящее время приходится примерно треть всей кредитной задолженности США. Основную роль в формировании задолженности финансового сектора играют ипотечные пулы (30%), ипотечные агентства (20%), эмитенты ABS (больше 25%). На долю банков и финансовых компаний приходится примерно по 9%. Остальная задолженность (7%) связана с другими институтами финансового сектора. Главными инструментами, с помощью которых финансовый сектор привлекает кредитные ресурсы, являются корпоративные облигации (38%), ценные бумаги, обеспеченные пулами закладных (27%) и ценные бумаги ипотечных агентств GSE (18%). На долю кредитов приходится всего 5-6%. Таким образом, очевидно, что традиционные способы заимствований практически не используются финансовым сектором США. 

Многообразие участников и инвестиционных инструментов, возникших в новой системе посредничества, с одной стороны, представляется большим преимуществом, так как усиливает способность финансовых рынков широко распределять кредитный риск, а также увеличивает ликвидность финансовой системы. С другой стороны, удлинение цепочек финансирования и сложный характер инструментов создают трудности оценки кредитного риска, не позволяют прогнозировать возможную реакцию финансовых рынков на шоки. Кроме того, в таких цепочках создаются широкие возможности для возникновения конфликтов интересов участников, глубину которых и последствия для финансовой системы в периоды кризисов практически невозможно определить. Современный кризис подтвердил ранее возникавшие опасения, что темпы финансовых нововведений в значительной мере опередили возможности участников в полной мере оценивать и ограничивать риск, связанный с ними. По точному выражению Г. Гортона, потеря информации, которую демонстрирует современный кризис, во многом связана со сложностью возникших кредитных цепочек. 

В целом для новой системы финансового посредничества, основанной на рынках капитала, характерны несколько основных качеств. Во-первых, значительный рост размеров самого финансового сектора и его задолженности относительно других секторов экономики - домашних хозяйств и корпоративного сектора, что представляется одним из важнейших структурных сдвигов в экономике США. Во-вторых, широкое использование высокого уровня левериджа в самых разнообразных его формах - общий рост отношения активов к собственному капиталу у различных финансовых институтов. В-третьих, изменение форм преобразования краткосрочных пассивов в долгосрочные активы - развитие широкого круга финансовых институтов, похожих на банки, действующих как банки, но не имеющих собственной ресурсной базы в виде депозитов населения, и корпораций, находящихся вне зоны регулирования центрального банка и не имеющих доступа к каналам обеспечения ликвидностью центрального банка. В-четвертых, встроенная в систему процикличность и, как следствие, предрасположенность финансовых институтов к быстрому расширению активов в периоды подъемов и к лавинообраному снижению активов в ответ на первоначальные шоки в периоды кризисов. 

Относительное увеличение размеров финансового сектора в настоящее время по-разному оценивается отдельными исследователями. С одной стороны, существуют веские основания считать подобное развитие естественным для стран с высоким уровнем жизни, значение финансовых услуг должно возрастать по мере роста доходов в стране. Это подтверждают тесные корреляции между уровнем душевого дохода и размерами добавленной стоимости финансового сектора в процентах к ВВП отдельных стран. Рост размеров финансового сектора - есть отражение более сложного характера финансирования кредитов и других услуг банков, более сложных систем управления риском, разнообразия ценных бумаг и т.д. С другой стороны, высказываются предположения, что повышение значения финансового сектора относительно ВВП может оцениваться и не столь позитивно. Во-первых, потому, что может быть лишь статистической иллюзией, связанной с особенностями бухгалтерского учета, используемого финансовыми институтами. Во-вторых, потому, что может отражать процесс непроизводительного использования ресурсов, т.е. процесс извлечения ренты. 

Высказывается предположение о том, что значительная структуризация финансирования и рост объемов торговли сложными ценными бумагами являлись избыточными и не требовались для роста эффективности кредитного процесса. На против, секьюритизация и структурированное финансирование создали благоприятные условия для извлечения ренты финансовыми институтами и их менеджерами, усилив непрозрачность используемых инструментов, ассиметричность информации и знаний конечных пользователей финансовых услуг и финансовых институтов. Объем финансовых услуг, связанных с секьюритизацией кредитов и торговли инструментами, обеспеченными этими кредитами, вырос до размеров не оправданных значением этих услуг для реальной экономики США. Если это действительно так, то соответствующие выводы повлекут за собой существенные изменения в регулировании финансовой деятельности. Однако данный вопрос в настоящее время остается дискуссионным и требует дальнейшего анализа.

 

Назад

 
       АНАЛИТИЧЕСКАЯ ЛЕНТА      --------

Экономика Швеции
  
.........................................................................

Экономика Ирландии


........................................................................


Экономика Нидерландов
 

.........................................................................

Экономика Германии
 

........................................................................

Экономика Финляндии
   
........................................................................

Экономика Польши


........................................................................

Экономика Франции


........................................................................

Экономика Норвегии

........................................................................

Экономика Италии


........................................................................

Экономика  Англии 

.......................................................................

Экономика Испании
.........................................................................

Экономика Дании


.......................................................................

Экономика Турции


.......................................................................

Экономика Китая


.......................................................................

Экономика Греции

......................................................................

Экономика США
 
.......................................................................

Экономика Австрии

......................................................................

Экономика России


.......................................................................

Экономика Украины


........................................................................

Экономика Кипра

.......................................................................

Экономика Израиля

.......................................................................

 Экономика Японии


......................................................................

 Экономика Индии


......................................................................

Экономика Европы


......................................................................