РОССИЯ
США
ЕВРОПА
АЗИЯ И АФРИКА
ЮЖНАЯ АМЕРИКА
БЫВШИЙ СССР
Статьи
 
 
 
Новости
 
 
 
 
  Просмотров 11964 -  |  
Шрифт

                                                         

Кризис 2007-2009 гг. оказался совсем не похожим на прежние финансовые кризисы и прежде всего тем, что в эпицентре потрясений оказалась не традиционные банки, а теневая или параллельная банковская система США, обвал которой затем рикошетом сказался на банковском секторе и на экономике США в целом. В этой связи встает вопрос, каковы те фундаментальные факторы, которые породили параллельную банковскую систему и насколько они были ослаблены и взяты под контроль в ходе послекризисных реформ финансовой системы США.

Под параллельной банковской системой понимается система институтов и рынков, которые по существу выполняли функции традиционных банков, но отличались от банков в трех важных отношениях: не имели доступа к официальным каналам ликвидности ФРС; не обладали достаточным уровнем собственного капитала; не имели устойчивой ресурсной базы и доступа к государственному страхованию депозитов, опираясь на краткосрочное финансирование на оптовых денежных рынках.

Параллельная банковская система США складывалась в течение последних двух десятилетий и к 2007 г. приобрела громадные масштабы. Накануне кризиса 2007-2009 гг. она достигла порядка 20 трлн долл., что почти в два раза превышало размеры традиционной банковской системы, составлявшей в этот период около 11 трлн долл. Фундаментальная нестабильность теневой системы, обнаружившая себя в кризис, привела к резкому падению стоимости ее активов. Целенаправленные действия ФРС и других регуляторов смягчили воздействие кризиса на теневые банки и обеспечивающие их рынки, но наибольшая поддержка была все же оказана традиционному банковскому сектору. В результате соотношение теневого и традиционного секторов изменилось в пользу последнего: масштабы параллельной и традиционной банковских систем в 2010 г. составляли, соответственно, 16 и 13 трлн. долл. Кроме ипотечных агентств (GSE), ставших полностью государственными, уменьшилось относительное значение всех сегментов теневой системы в кредитовании экономики. Более всего снизилась роль ипотечных пулов, связанных с GSE, и частных эмитентов ценных бумаг, обеспеченных активами. Тем не менее, теневая система и после кризиса остается хоть и уменьшенным, но важнейшим источником кредита в американской экономике.

Параллельная банковская система может быть лучше всего понята как многократно усиленный вариант небанковского кредитного посредничества, который существовал и раньше. Каждый раз, когда население или институты вместо того, чтобы нести деньги в банки, покупали акции или облигации, непосредственно или через страховую компанию и пенсионные фонды, кредитование экономики происходило по небанковским каналам. Но новый вариант небанковского кредитного посредничества обладает принципиально другой природой. Он характеризуется, во- первых, высоким уровнем кредитного рычага и активной деятельностью по трансформации сроков активов и пассивов - функций, традиционно характерных для банков и обычно несвойственных другим финансовым институтам. Во-вторых, отличается тесным, хотя часто завуалированным или косвенным взаимодействием с традиционным банковским сектором.

К теневым банкам относится широкий круг институтов, но наиболее важную роль в предкризисный период и в ходе кризиса играли несколько их видов: паевые фонды денежного рынка, активно занимавшиеся трансформацией сроков активов и пассивов; хеджевые фонды и инвестиционные банки, использовавшие чрезвычайно высокий уровень левериджа; структуры специального назначения (SIV, SPE и ABCP кондуиты), создававшиеся ипотечными агентствами и частными банками, для которых были характерны оба качества - трансформация сроков и высокий леверидж.

Традиционные банки и параллельная банковская система тесно взаимодействовали друг с другом либо с помощью паевых фондов денежного рынка, поставлявших ликвидность в банковский сектор (скупая коммерческие бумаги банков), либо с помощью рынков РЕПО и рынков коммерческих бумаг, обеспеченных активами (ABCP), позволявшим банкам вливать ликвидность в SIV, кондуиты, хеджевые фонды и другие институты (скупая или беря в залог их обеспеченные бумаги). Такое взаимопроникновение создавало опасность быстрой передачи шоков из одной части финансовой системы в другую, что и подтвердил разразившийся кризис. Небанковское посредничество, основанное в 70-е и 80-е годы на так называемых встроенных стабилизаторах - пенсионных фондах и страховых компаниях, в 2000-е, опираясь на другие виды институтов и рынков, превратилось в свою противоположность, создав генераторы дополнительной финансовой нестабильности.

Новые характеристики небанковского посредничества появились под воздействием группы фундаментальных факторов: перераспределения ресурсов населения из банков в паевые фонды; процесса секьюритизации, частично спонтанного - вызванного поисками банками новой бизнес-модели, а частично, связанного с целенаправленной поддержкой правительства США, и устойчивого повышения спроса инвесторов на долговые инструменты с низким риском. В определенные периоды спрос на долговые ценные бумаги с низким риском начал значительно превышать объективно возможное предложение этих инструментов, порождая все более изощренные формы финансового инжиниринга и рост цен на долговые бумаги. Важнейшую роль в увеличении предложения долговых бумаг с «низким» риском сыграли институты и рынки параллельной банковской системы США.

Устойчивый спрос на активы, «похожие» на деньги - высоколиквидные, приносящие некоторый доход сверх безрисковых казначейских векселей и, которые можно было бы использовать как надежное обеспечение в крупных транзакциях, как считают Гортон и Метрик, стали фактором быстрого развития с 1990 по 2010 гг. рынков РЕПО: росли не только общие масштабы рынков, но быстро расширялся и набор видов обеспечения, используемых в сделках РЕПО. Геннайолли, Шляйфер и Вишни, в свою очередь, указывают на то, что транширование обеспеченных кредитами ценных бумаг, и выпуск траншей бумаг с рейтингом AAA, также стали ответом на поиски инвесторами низкорискованных ценных бумаг, но с более высокой доходностью, чем безрисковые казначейские бумаги. Наконец, рост спроса на услуги паевых денежных фондов также объяснялся надежностью (низким риском) вложений в акции (паи) этих фондов, их высокой ликвидностью, однако большей доходностью в сравнении банковскими депозитами.

Но подобное развитие, как отмечается исследователями, было фундаментально нестабильным, поскольку основывалось на нереалистичном для макроэкономики предположении о взаимосвязи риска и дохода. Финансовая система может разделить, переупаковать, перераспределить риски, но только в очень небольшой степени может снизить эти риски. В реальности не может быть такого количества низкорискованных ценных бумаг, которое наблюдалось в экономике США в 2006-2008 гг.: «Во время кредитного бума приблизительно 60% всех обеспеченных активами ценных бумаг имели рейтинг ААА, в то время как обычно такой рейтинг имеет менее 1% всех корпоративных облигаций».  Не случайно, что кризис больше всего затронул те типы краткосрочного долга, которые в период подъема считались наиболее надежными и похожими на деньги: соглашения РЕПО, коммерческие бумаги, обеспеченные активами, акции паевых фондов денежного рынка. Как только появились первые признаки неуверенности в качестве этих бумаг, инвесторы стали осознавать неточность своих представлений о риске, и вступила в действие саморазвивающаяся спираль «рост недоверия инвесторов - падение ликвидности рынков - снижение цен активов - уменьшение предложения кредита».

Значительная часть институтов, владевших быстро терявшими стоимость активами, относилась к теневой системе. Низкий уровень собственного капитала, отсутствие доступа к официальным каналам ликвидности ФРС, опора на краткосрочное финансирование в виде коммерческих бумаг и быстрое «обмеление» денежных рынков - традиционных поставщиков краткосрочной ликвидности, привело многие теневые институты к состоянию предбанкротства. Крупные банки, которые являлись спонсорами многих их них, предоставили им официальную поддержку на первых этапах кризиса. Но собственный капитал банков также был недостаточен для финансирования всех своих забалансовых обязательств. Кроме того, часть теневых институтов вообще не имела официальных кредитных линий от банков. Цепи банкротств теневых институтов и банков удалось избежать лишь с помощью специальных программ обеспечения ликвидностью ФРС.

Проблема заключалась и в том, что кризис подвергнул сомнению не только способность системы снизить риски, но и перераспределить их, поскольку значительная часть кредитных рисков, выведенных за пределы банковского сектора, вновь оказалась на балансах банков. Многие модели и институты секьюритизации оказались не тем, чем замышлялись, а во многом - инструментами обхода требований регуляторов к обязательному уровню капитала банков.

До начала структурных долгосрочных реформ ФРС и Министерство финансов США ввели в действие ряд краткосрочных антикризисных программ экстренной помощи как банкам, так и небанковским кредитным посредникам. Эти программы были прежде всего направлены на поддержание ликвидности денежных рынков - главного источника средств для теневой системы.

Раньше всех появилась Программа краткосрочного кредитования коммерческих банков (TAF): предоставление 28- и 84-дневных кредитов банкам и банковским холдингам под залог надежных ценных бумаг. Введена в декабре 2007 г. и завершена в январе 2010 г. Составила 500 млрд. долл.

В дальнейшем были задействованы еще шесть, по своему уникальных программ, направленных на поддержание различных кредитных рынков, во многом связанных с деятельностью теневых банков.

Программа среднесрочного кредитования под залог обеспеченных ценных бумаг (TALF). Обеспечением могли являться автомобильные, образовательные кредиты, коммерческая ипотека и другие. Направлена на улучшение условий кредитования самого широкого круга заемщиков с целью поддержания выпуска ABS и «разморозки» процесса секьюритизации. Введена в ноябре 2008 г. и полностью завершена в июне 2010 г.

Программа краткосрочного кредитования первичных дилеров (PDCF) - предоставление первичным дилерам кредитов overnight под залог надежных ценных бумаг. Введена в марте 2008 г. и завершена в феврале 2010г. Явилась первым опытом ФРС прямого кредитования инвестиционных банков по типу кредитования коммерческих банков с помощью дисконтного окна ФРС.

Программа предоставления в кредит казначейских ценных бумаг (TSLF) - получение первичными дилерами бумаг Министерства финансов США на 28 дней под залог прочих надежных бумаг. Введена в марте 2008 г. и завершена в январе 2010 г.

Программа выкупа у фондов денежного рынка коммерческих бумаг, обеспеченных ненадежными активами (AMLF) - Введена в действие в сентябре 2008 г. в размере 150 млрд долл. и завершена в феврале 2010 г.

Программа выкупа у фондов денежных рынков краткосрочных рыночных инструментов со сроками менее 90 дней до погашения (MMIFF). Программа так и не была запущена.

Программа выкупа трехмесячных коммерческих бумаг у компаний с высоким рейтингом (CPFF). Введена в действие в октябре 2008 г. и завершена в феврале 2010 г. Была более масштабной и направленной на восстановление рынка коммерческих бумаг в целом.

В дополнение к программам обеспечения ликвидностью 29 сентября 2008 г. была введена Программа временных гарантий для паевых денежных фондов Министерства финансов США, которая завершилась 18 сентября 2009 г. Она была направлена на страхование вложений в паевые фонды денежного рынка, по типу страхования депозитов коммерческих банков.

Подобное масштабное подключение к каналам ликвидности ФРС теневых банков носило «пожарный» характер и не могло продолжаться долго. Очень важно осознавать, что в условиях неправильной оценки риска, свободный доступ к официальным каналам ликвидности теневых банков без недостаточного контроля за уровнем их капитала, левериджа и структурой активов мог только ухудшить состояние дел, сделав их еще менее чувствительными к риску, по аналогии с тем, как страхование депозитов без надлежащего регулирования уровня капитала банков создает стимулы для избыточного риска и роста левериджа. Требуется широкий круг взаимодополняющих мер, позволяющих снизить уровень риска, присущего теневой системе.

Кризис выявил необходимость двух важнейших направлений долгосрочных реформ, связанных с теневой (параллельной) системой. Одна часть реформ должна в будущем обеспечить повышение прозрачности связей между банками и теневыми банками, а также достаточный уровень ликвидности и капитала банков, связанных с этими видами деятельности. Другая часть реформ должна быть направлена на снижение зависимости теневых институтов от традиционных банков, либо путем формирования собственных резервов ликвидности и капитала, либо путем перенесения всех издержек по ведению теневой банковской деятельности на инвесторов и акционеров.

Каково будущее теневой банковской системы США?
Теневая банковская система США появилась в результате естественной эволюции банков и банковской деятельности. Во-многом, это было связано с тем, что традиционная банковская модель вследствие нововведений и изменений в регулировании оказалась в 80-е годы неприбыльной и потеряла свою привлекательность. С другой стороны, возник и стал быстро расти спрос на новые финансовые инструменты, которые можно было использовать в качестве обеспечения в финансовых сделках. Это прежде всего отвечало интересам институциональных инвесторов, мощь которых постоянно росла. Секьюритизация (т.е. превращение кредитов в ценные бумаги) позволяла добиться этого, но она вела к созданию институтов, формально независимых от банков, что защищало банки от дефолта по отдельным группам активов. В результате появилось множество институтов и рынков, которые под другим названием стали выполнять традиционные банковские функции. При этом эти институты и рынки слабо регулировалась. Как показал кризис, многие из них оказались подвержены панике, очень похожей на классические банковские паники, что привело к масштабному финансовому и экономическому кризису. 

Важнейший урок кризиса заключается в том, что рынки РЕПО, институты секьюритизации и денежные паевые фонды, являясь новыми формами банков, должны регулироваться более строго. Небанковская система финансового посредничества должна действовать с меньшим уровнем левериджа, с меньшим уровнем риска, с большим уровнем собственного капитала и необходимой «подушкой» ликвидности. И хотя процесс снижения уровня левериджа уже начался, его полные масштабы неизвестны. Но, безусловно, он затронет как финансовые институты, так и население США, чей уровень долга должен быть снижен.

Скорее всего размеры банковской системы станут меньше, и она будет строже регулироваться. Часть теневой банковской системы будет демонтирована, и будет наблюдаться тенденция к реставрации универсальных банков. Но может возобладать и тенденция к росту прозрачности связей между материнскими банками и дочерними структурами в рамках финансовых холдингов и удорожанию их услуг друг другу. Многие финансовые институты, опиравшиеся в поисках ликвидности только на рынки капитала, исчезнут или переродятся в институты, все в большей степени использующие средства акционеров.

Секьюритизация останется важной частью финансовой системы, однако она должна будет быть подвергнута более строгому контролю. Одним из вариантов такого контроля является план, предложенный специалистом Национального бюро экономических исследований Г.Гортоном, о создании так называемых специализированных банков «узкого финансирования», которые будут иметь доступ к дисконтному окну ФРС, но не будут иметь права принимать вклады и выдавать кредиты. Их единственной функцией (причем доступной только этим институтам) будет покупка обеспеченных бумаг высокого качества и выпуск собственных обязательств, которые смогут покупать конечные инвесторы. Они станут прозрачными, хорошо капитализированными посредниками между организаторами кредитов и конечными инвесторами, заменив множество теневых структур.

Сейчас трудно сказать, насколько жизнеспособна данная модель, но она подчеркивает необходимость продолжения секьюритизации, как способа возрождения кредитной деятельности банков, которая сейчас очень слаба. Процесс секьюритизации сохранит свою важность еще и потому, с его помощью создаются новые виды инструментов, которые служат обеспечением в финансовых сделках.

В любом случае бизнес-модель банков «выдавать и продавать кредиты» сохранится, но будет подвергнута значительным изменениям. Банки будут сохранять значительную часть выданных кредитов на своем балансе и будут нести большую ответственность за выданные кредиты. После тех громадных проблем с ликвидностью, которые обнаружил кризис, ликвидность не будет более рассматриваться как данное.

Структурные реформы в области регулирования теневых банков, их адекватного обеспечения капиталом и ликвидностью должны опираться на экономическую теорию, но в ней также обнаружились значительные пробелы. Требуются глубокие исследования, позволяющие лучше понять, что в принципе определяет уровень ликвидности на финансовых рынках. Идея того, что финансовые активы всегда могут быть проданы по ценам, близким к их фундаментальной стоимости, была встроена в большинство моделей и накануне кризиса, казалось невероятным, что активы не смогут быть проданы ни по каким ценам. Уже сейчас, анализ, проведенный рядом исследователей, позволяет выдвинуть некоторые предположения относительно природы современных финансовых рынков. Утверждается, что опора на долговые инструменты в обеспечении кредитом является фактором внутренней нестабильности рынков. Обнаруживается такой феномен как «близорукость», означающий, что инвесторы просто не видят, что их портфели долговых бумаг содержат значительный риск. Близорукость поражает не только инвесторов, но и банкиров. Не исключено, что избыточный риск, который брали на себя управляющие банками перед кризисом, мог быть вызван не только тем, что они были уверены, что им не дадут обанкротиться, но и потому, что искренне считали, что риск был невелик, полностью учтен и надлежащим образом застрахован. Иными словами в предкризисный период существовала как неверная мотивация к более высокому риску, так и близорукость. Дальнейшие изменения в регулировании требуют значительных теоретических исследований и новых подходов к пониманию финансовых рынков.

В этой связи очень важно не «перестараться» с введением жестких мер. И здесь нельзя не согласиться с мнением профессора финансов Школы бизнеса им. Бута при Чикагском университете Р.Раджана: «Ирония ситуации в том, что вера в драконовское регулирование набирает наибольшую силу в нижней части цикла - именно тогда, когда участники рынка меньше всего нуждаются в регулировании. А вера в ложное убеждение, что рынки прекрасно управляют сами собой, получает наибольшее распространение в верхней части цикла - в момент, когда система подвергается наибольшей опасности». Защиту от цикличности может дать только широкая программа исследований и выведение новых более общих, объективных законов поведения финансовых систем.

 

Назад

 
       АНАЛИТИЧЕСКАЯ ЛЕНТА      --------

Экономика Швеции
  
.........................................................................

Экономика Ирландии


........................................................................


Экономика Нидерландов
 

.........................................................................

Экономика Германии
 

........................................................................

Экономика Финляндии
   
........................................................................

Экономика Польши


........................................................................

Экономика Франции


........................................................................

Экономика Норвегии

........................................................................

Экономика Италии


........................................................................

Экономика  Англии 

.......................................................................

Экономика Испании
.........................................................................

Экономика Дании


.......................................................................

Экономика Турции


.......................................................................

Экономика Китая


.......................................................................

Экономика Греции

......................................................................

Экономика США
 
.......................................................................

Экономика Австрии

......................................................................

Экономика России


.......................................................................

Экономика Украины


........................................................................

Экономика Кипра

.......................................................................

Экономика Израиля

.......................................................................

 Экономика Японии


......................................................................

 Экономика Индии


......................................................................

Экономика Европы


......................................................................