РОССИЯ
США
ЕВРОПА
АЗИЯ И АФРИКА
ЮЖНАЯ АМЕРИКА
БЫВШИЙ СССР
Статьи
 
 
 
Новости
 
 
 
 
  Просмотров 7879 -  |  
Шрифт


Решение ЕЦБ о неограниченных покупках облигаций проблемных стран, Outright Monetary Transactions, первый серьезный шаг по разрешению кризиса в еврозоне. Ключевой аспект этого решения, готовность к «неограниченному объему» покупок. Как показывает теория и опыт, например, Швейцарского ЦБ, столкнувшегося с сильным укреплением франка на фоне кризиса в еврозоне, одного такого заявления бывает достаточно, чтобы успокоить рынки. 

Решение ЕЦБ принято очень своевременно: в четвертом квартале Испании и Италии предстоят большие выплаты по госдолгу, в частности из-за необходимости рефинансировать краткосрочный долг: Италии - 125 млрд. евро, Испании - 47 млрд. евро. И от того, какие ставки будут на рынке, зависит нагрузка на бюджет и доверие инвесторов в платежеспособность страны.

Тот факт, что покупки будут стерилизованными, позволяет ЕЦБ сохранить контроль над инфляцией. Каким образом будет происходить стерилизация? Ранее ЕЦБ в рамках программы покупки облигаций SMP осуществлял стерилизацию через привлечение средств на депозиты банков в ЕЦБ посредством операций на открытом рынке. Но у ЕЦБ, помимо РЕПО, существует возможность для стерилизации в рамках т.н. «структурных операций на открытом рынке», Structural Open Market Operations, через выпуск долговых сертификатов. Выпускаемые ценные бумаги могут быть использованы для залога при кредитовании банками на межбанковском рынке. Это должно помочь перезапустить и расширить данный рынок, который в последнее время ужался до межбанковского рынка стран «ядра». Конкретный механизм стерилизации пока не объявлен, равно как и не вполне ясно, будут ли использоваться сертификаты ЕЦБ для получения кредита в ЕЦБ, что позволяет говорить лишь о частичной стерилизации, ровно в той мере, в которой банки не предъявят в залог выпущенные сертификаты ЕЦБ.

Одно из решений ЕЦБ 6 сентября касалось и ослабления требований к залогу по кредитным операциям ЕЦБ. Главный Европейский банк приостановил на время действие ограничения по минимальному кредитному рейтингу для бумаг, выпущенных или гарантированных правительствами стран, в отношении которых применяется OMT. Эта мера также направлена на поддержание рыночного спроса на бумаги проблемных стран.

Таким образом, OMT в теории будет иметь широкий спектр позитивных эффектов. Главное - позволить Испании и Италии переместиться из плохого равновесия, высокие ставки, растущий госдолг, суверенный риск и проблема фондирования банков отток капитала и депозитов, сегментация денежного рынка еврозоны в хорошее равновесие.

А что же ждать на практике? На практике, обязательным условием начала действий ЕЦБ является подключение страны к полной или частичной программам помощи со стороны EFSF/ESM: «Макроэкономическая корректировка» с выкупом обязательств bail out или «Кредитная линия на дополнительных условиях» для частичных операций на первичном рынке. Практическая реализация OMT может быть затянута из-за нефункциональности постоянного фонда ESM, решение по которому в Конституционном суде Германии будет приниматься 12 сентября и, в принципе, из-за оппозиционности Германии покупкам облигаций, единственный ЦБ проголосовавший на заседании комитета 6 сентября «против», может быть отложено на более поздний срок. Этот сценарий маловероятен, но не исключен. А вот политический аспект затягивания обращения правительств Испании, Италии в EFSF/ESM может оказаться более важным. Не исключено, что перед покупками сначала придется вновь увидеть рост доходностей до некоторого критического уровня. Произойти это может уже в начале октября.

В свете наблюдаемого нарушения странами периферии нормативов по дефициту государственного бюджета на 2012 год и повышению уровней дефицитов на 2013 год в Португалии, Греции, Испании важным становится вопрос действий ЕЦБ при фиксации такого нарушения. ЕЦБ оставляет за собой право прекратить OMT, если страна нарушит условия программ EFSF/ESM. Делается это для того, чтобы сформировать у правительств стимулы к снижению суверенного риска через реформы и приведение в порядок госбюджета, а не искусственным путем, через покупки облигаций. Но именно в этом пункте кроется большая опасность: нарушение страной обязательств по дефициту повлечет прекращение OMT именно тогда, когда рынки меньше всего верят в платежеспособность страны. Такой «двойной удар» по доходностям может стать причиной объявления дефолта.

Это понимают как ЕЦБ, так и страны должники. Учитывая размер экономик Испании или Италии, политически ЕЦБ будет очень сложно прекратить покупки даже при безответственном поведении, поэтому стимулы Испании проводить реформы и сокращать дефициты при таком подходе снижаются. Долг очень большой, а терпение населения очень низкое. Пока что ЕЦБ сделал очень мало для активации роста совокупного спроса через QE, нестерилизованные покупки облигаций, например. Хотя именно рост в ущерб даже более высокой инфляции помог бы быстрее решить проблему бюджетных дефицитов и госдолга.

На неделе стала доступна вторая оценка ВВП еврозоны за второй квартал, а также разбивка по секторам. Потребление домохозяйств во втором квартале сократилось на 0,2%кк, как и в первом квартале, замедлилось падение инвестиций: с -1,3%кк в первом квартале до - 0,8%кк во втором. Госпотрбление выросло всего на +0,1%кк после +0,2%кк. Экспорт ускорил рост с +0,7%кк до +1,3%кк, но увеличился и импорт +0,9%кк после -0,2%кк. В результате из снижения ВВП на - 0,2%кк -0,1пп пришлось на потребление домохозяйств, -0,4пп, на инвестиции и изменение запасов, -0,4пп на рост импорта. Рост экспорта обеспечил 0,6пп роста ВВП, что нивелировало сильный отрицательный эффект. В первом квартале 2012 года более сильное сокращение инвестиций было компенсировано более слабым, чем во втором квартале, ростом экспорта на фоне падения импорта.

Окончательное значение также оказалось ниже предварительных 46,6 пунктов. Август стал седьмым месяцем снижения выпуска еврозоны. В промышленности еврозоны индекс вырос до 45,1 с 44,0 в июле. В услугах индекс опустился до уровня 47,2 с 47,9. 13 месяц подряд в еврозоне регистрируется снижение по компоненте «новый бизнес» на фоне неопределенности вокруг еврооны и замедления роста глобальной экономики. Растут увольнения работников и сокращаются задержки в выполнении заказов.

Рост последовал за снижением выпуска в июне на 0,4%мм. В обрабатывающей промышленности рост составил +1,7%мм после - 0,8%мм, в строительстве +0,9%мм после -1,3%мм, в энергетике отмечено уменьшение выпуска на 3,7%мм после +5,8%мм в июне.

Индекс PMI в июле указывал на сокращение выпуска, приняв значение 43,0. Месячный рост, даже с поправкой на сезонность и число рабочих дней слишком волатилен, чтобы на его основе судить об определенной динамике выпуска в промышленности Германии. Более долгосрочные тренды лучше отлавливает рост «год к году». Обнаруживается опережающий характер индекса PMI для промпроизводства в Германии, отметка 0%гг роста промпроизводства совмещена со значением 50 пунктов по индексу PMI. В июле промпроизводство сократилось на 1,4%гг после -0,2%гг в июне. Учитывая текущую динамику индекса PMI, промпроизводство в ближайшие два месяца к декабрю может сократиться на 4-5%гг. Расчеты показывают, что для реализации этого сценария достаточно двух месяцев падения на уровне 1%мм ежемесячно и нулевого роста в другие месяцы до ноября включительно.

Индекс PMI для промышленности Германии в августе впервые с января 2012 года приостановил свое снижение: с 43,0 в июле вырос в августе до 44,7, но все еще указывает на сокращение выпуска. Компании, отметившие снижение выпуска, связали это со снижением объема заказов. В августе снижение новых заказов ускорилось за счет экспортных заказов, которые сократились на максимальную с апреля 2009 года величину. Фирмы сокращают и запасы, так как общее снижение экономической активности позволяет доставлять готовую продукцию и полуфабрикаты с меньшими задержками, давая возможность фирмам иметь меньше запасов. Схожая динамика выпуска в промышленности отмечена во Франции и Италии. В Италии индекс снизился с 44,3 до 43,6, в услугах вырос с 43,0 до 44,0, во Франции индекс вырос с 43,4 до 46,0, а в услугах снизился с 50,0 до 49,2. Во Франции продолжили сокращаться новые заказы, но с меньшей, чем в июле скоростью. В отличие от Германии, основное давление на заказы пришлось со стороны внутренних заказов на фоне падения внутреннего спроса. В Испании индекс в промышленности составил 44,0, увеличившись с июлького уровня 42,3, в услугах с 43,7 до 44,0. В промышленности Греции - 42,1. Единственной страной, показавшей рост в промышленности в августе, оказалась Ирландия, индекс составил 50,9.

В секторе услуг Германии выпуск сократился до 48,3 с 50,3, минимум с июля 2009 года. На этом фоне мы ожидаем сокращения ВВП еврозоны в третьем квартале на 0,3%кк и нулевой рост в четвертом квартале. Этому будет способствовать, в том числе, последнее решение ЕЦБ, которое поможет снять риски относительно будущего еврозоны, которые, судя по опросам компании Markit Economics, cоставителя индексов PMI, так мешают инвестициям и росту производства новых заказов.

Цены с поправкой на сезонность выросли впервые с марта 2012 года. Основной вклад внесло повышение цен по компоненте «энергия» с -1,8%мм в июне до +1,6%мм в июле, мы предсказывали рост давления цен энергоносителей на фоне повышения мировых цен на нефть.

Дополнительным подтверждением внешнего, экзогенного давления на цены в еврозоне стала слабая динамика потребительского спроса, который после роста в мае(+0,9%мм и июне +0,1%мм сократился в июле. Основное снижение, по имеющимся неполным данным евростата, пришлось на бензин на заправочных станциях: -1,7%мм после +2,0%мм в июне, а также на продажи продуктов питания -0,9%мм после 0,0%мм в июне. Относительно соответствующего месяца 2011 года падение ускорилось с -0,9%гг.

 

 

Назад

 
       АНАЛИТИЧЕСКАЯ ЛЕНТА      --------

Экономика Швеции
  
.........................................................................

Экономика Ирландии


........................................................................


Экономика Нидерландов
 

.........................................................................

Экономика Германии
 

........................................................................

Экономика Финляндии
   
........................................................................

Экономика Польши


........................................................................

Экономика Франции


........................................................................

Экономика Норвегии

........................................................................

Экономика Италии


........................................................................

Экономика  Англии 

.......................................................................

Экономика Испании
.........................................................................

Экономика Дании


.......................................................................

Экономика Турции


.......................................................................

Экономика Китая


.......................................................................

Экономика Греции

......................................................................

Экономика США
 
.......................................................................

Экономика Австрии

......................................................................

Экономика России


.......................................................................

Экономика Украины


........................................................................

Экономика Кипра

.......................................................................

Экономика Израиля

.......................................................................

 Экономика Японии


......................................................................

 Экономика Индии


......................................................................

Экономика Европы


......................................................................