Основная проблема развития ипотеки под коммерческую недвижимость в России. 
В настоящее время в условиях сохранения относительно высокого уровня инфляции и роста инфляционных ожиданий при значительных процентных ставках на ипотечные кредиты действующая проамериканская модель ипотечного кредитования с участием оператора вторичного рынка не позволяет в должной мере удовлетворить спрос на недвижимость. В качестве альтернативного варианта организации системы кредитования и рефинансирования можно обратиться к опыту Германии, где банки возмещают выданные ипотечные кредиты за счет займов на вторичном рынке путем выпуска собственных ипотечных облигаций, срок погашения которых сравним со сроками самих ипотечных кредитов, т.е. реализуется схема "длинные активы - длинные пассивы". Для российских банков эта практика труднореализуема, так как их кредитный рейтинг ниже инвестиционного, их деятельность универсальна и не акцентирована только на ипотечном кредитовании, цена привлечения очень высока.

Возможным компромиссом может стать рефинансирование на основе секьюритизации ипотеки, которая при обеспечении системы стимулов для сектора, получателя ресурсов не будет нести в себе риски для финансовой системы в целом.

Секьюритизация должна обеспечивать следующие преимущества для направления ресурсов: привлечение долгосрочных ресурсов; понижение относительно рыночных ставок стоимости финансирования; обеспечение стабильности привлечения ресурсов при заданной стоимости. Преимущества секьюритизации для финансовых организаций таковы: оптимизация фондирования. Секьюритизация ипотечных активов может способствовать удешевлению фондирования. Стоимость заимствования депозитов очень высока из-за неразвитости банковского сектора и фондового рынка, значительной инфляции.

Поэтому применительно к России секьюритизация позволяет выйти на рынок ценных бумаг и восполнять недостаток кредитных ресурсов путем привлечения средств на более выгодных условиях; удобство в плане управления уровнем ликвидности банка; снижение нагрузки в части обязательных нормативов. Секьюритизация ипотечных активов, сопровождаемая реальной передачей рисков, позволит снизить нагрузку на капитал, улучшить показатели ликвидности банка; возможность снижения рисков как для инвесторов, так и для банков-оригинаторов. Для банка снижается риск, так как он частично переходит на инвесторов, покупателей ценных бумаг, обеспеченных ипотечными кредитами. С другой стороны, для инвесторов риск вложения в ипотечные ценные бумаги также ниже, чем если бы они вкладывали средства в традиционные облигации, так как ипотечные ценные бумаги являются производными от денежных потоков стабильного и значительного по размерам строительного сектора.

Снижение уровня рисков при сделках секьюритизации применительно к России возможно на основе ипотечного кондуита. Первоочередными мерами по снижению уровня рисков являются также налаживание риск-ориентированного надзора и контроля за производными финансовыми инструментами, ипотечными ценными бумагами.

В России отсутствуют законодательные основы риск-ориентированного надзора. Необходимо обратить внимание на централизацию сбора данных и соответствующий контроль на рынке недвижимости - путем создания базы данных по основным параметрам, цена, метраж, стоимость, расположение. Поскольку в соответствии со ст. 164 Гражданского кодекса РФ сделки с недвижимым имуществом подлежат обязательной регистрации и соответствующая инфраструктура уже функционирует, значительных затрат на совершенствование этой системы не потребуется.

Для появления информационной базы рыночных параметров сделок с недвижимостью необходимы следующие мероприятия: создание государством централизованного регистра по сделкам с недвижимостью, содержащего рыночные параметры сделок, в частности, наличия/ отсутствия заемного финансирования при покупке недвижимости, информации о кредитном учреждении, предоставившем кредит; присвоение уникального идентификационного номера существующим и вновь выдаваемым ипотечным кредитам на уровне банка. Данные о любых сделках с указанными кредитами, залог прав требования, передача в управление и т.д, должны направляться в Банк России.

Создание указанных баз данных и обеспечение доступа к ним со стороны надзорных органов, Банка России являются необходимым условием для запуска регулируемого рынка купли-продажи ипотечных кредитов и ипотечных ценных бумаг. Для стимулирования заключения сделок на регулируемом рынке необходимо ввести различные требования по капиталу при расчете рисков по торгуемым и неторгуемым производным ценным бумагам.

Реализация описанных выше мероприятий позволит преодолевать дефицит информации в сфере секьюритизации ипотечных активов. Сделки с производными финансовыми инструментами заключаются на внебиржевом рынке, что приводит к непрозрачности и не исключает манипуляций. Контроль за производными финансовыми инструментами является острейшей проблемой. В этой связи, по нашему мнению, необходим перевод торговли производными финансовыми инструментами на биржевые площадки, подлежащие регулированию. Требуются новые механизмы регулирования рынка производных финансовых инструментов, заменяющих оценку рейтинговых агентств. Для нормального функционирования финансового сектора необходимо ввести аккредитацию рейтинговых агентств, создать новые альтернативные системы оценки качества эмитентов надзорными органами; внедрить определенные принципы присвоения рейтингов, ответственность за выставленные рейтинги, стандарты раскрытия информации при присвоении рейтингов. На данный момент указанные требования в российском законодательстве отсутствуют.

Стабильность на рынке ипотечного кредитования зависит от стоимости финансирования, на рынке ипотечных ценных бумаг. Поэтому внедрение прогрессивной шкалы налогообложения позволит сдерживать спекулятивные импульсы. Однако стандартная логика, чем больше доход, тем больше налог не сможет быть сдерживающим фактором для спекулятивных импульсов.

Спекулятивные сделки являются определяющими факторами при формировании цен финансовых инструментов. В США спекулятивные операции будут облагаться более высоким налогом, чем операции по купле-продаже активов, находившихся во владении в течение длительного времени. Предлагается прогрессивная шкала налогообложения, но ставка налога будет зависеть не от суммы, а от времени владения активом, количества сделок в день. Например, прибыль по операциям первичного размещения секьюритизированных бумаг, проведенным в течение одного дня, облагается налогом по таким же ставкам, как и прибыль, заработанная за 5 лет долгосрочных инвестиций. Налогооблагаемая база рассчитывается как разница между ценой продажи, включая накопленные проценты, и ценой покупки плюс расходы, связанные с покупкой и продажей, и накопленная сумма процентного дохода, выплаченного при покупке облигаций. Прибыль и убытки от операций с ценными бумагами, котируемыми на фондовой бирже, учитываются отдельно от прибыли и убытков от операций с ценными бумагами, не котируемыми на фондовой бирже и операционной прибыли.

Доходы от прироста капитала, продажи или отчуждения облигаций нерезидентами не облагаются налогом на прибыль предприятий. Налогообложение прибыли, полученной в форме дисконта, при покупке на вторичном рынке, не подлежит налогообложению. Платежи, полученные в результате погашения номинальной стоимости облигаций держателями облигаций - резидентами, включаются в налогооблагаемую базу доходов в дату отчуждения, продажи или полного погашения облигаций. Частичное погашение номинальной стоимости облигаций нерезидентами не подлежит налогообложению российскими налогами.

Достаточно обоснованным является вариант льготного налогообложения прибыли при продаже ценных бумаг, приобретенных в рамках первичного размещения. Наряду со льготами необходимо ввести повышенный налог по прибыли, полученной при спекулятивных продажах в рамках одного дня.

Результатом внедрения данных мер будет "удлинение денег", сглаживание колебаний на рынке, получение дополнительных доходов бюджета в форме налоговых поступлений. Во избежание двойного налогообложения предлагаемые изменения должны найти отражение в международных соглашениях, в противном случае инвесторы сменят юрисдикцию компаний - держателей ценных бумаг.

Таким образом, в результате исследования проблем механизмов рефинансирования коммерческой ипотеки в России можно сделать следующие выводы: Основной недостаток "коммерческой ипотеки" в России - банки не имеют доступа к системе рефинансирования ипотечных кредитов. Для совершенствования системы рефинансирования необходимы стандартизация банковских продуктов, сохранение беззалогового рефинансирования банков, использование субординированных облигационных займов коммерческих банков. Альтернативным вариантом системы рефинансирования может быть секьюритизация ипотеки, основанная на ипотечном кондуите с участием закрытых ПИФов, которые за счет приобретения ипотечных облигаций ипотечного агента обеспечат диверсификацию ипотечного портфеля и его ликвидность. Первоочередными мерами по снижению уровня рисков является налаживание риск-ориентированного надзора и контроля за ипотечными ценными бумагами. Необходимо внедрение прогрессивной шкалы налогообложения доходов от операций с ценными бумагами, которая позволит сдерживать спекулятивные импульсы.